2007 : Une année caractérisée par une importante volatilité

Lettres Trimestrielle

L’année 2007 a été caractérisée par une volatilité beaucoup plus importante que ce dont nous avions été habitués depuis le début du marché haussier de 2003. Comme un malheur n’arrive jamais seul, la situation a été beaucoup plus compliquée pour l’investisseur canadien. Ce dernier a dû jongler avec les effets combinés de la montée vertigineuse du huard, de la récession immobilière américaine, de la forte turbulence dans les marchés du crédit, des prix des métaux à la baisse et du spectre d’un ralentissement de la croissance économique mondiale.

De plus, poussant l’injure à l’insulte, l’appréciation du marché canadien est expliquée par l’appréciation importante d’un petit groupe de trois ou quatre titres seulement. En d’autres mots, si les investisseurs ne détenaient pas de positions significatives en titres d’Alcan, de Reseach in Motion et de Potash Corp., alors les rendements ont été substantiellement inférieurs aux performances de l’indice comparatif.

Le tableau ci-joint dresse en sommaire les performances des principaux indices boursiers pour le quatrième trimestre et l’année 2007.

  Quatrième trimestre Année 2007
  Monnaie locale Dollars canadiens Monnaie locale Dollars canadiens
S&P/TSX (CAN) - 1.89 % - 1.89 % + 7.16 % + 7.16 %
S&P 500 (U.S.) - 3.82 % - 3.24 % + 3.53 % - 11.34 %
Nasdaq (U.S.) - 1.82 % - 1.22 % + 9.81 % - 5.96 %
Europe (Euro) - 3.14 % - 0.34 % - 0.09 % - 5.43 %
Nikkei (Japon) - 8.80 % - 5.71 % - 11.13 % - 18.89 %

Étant donné la très petite taille de l’économie canadienne en contexte mondial, soit moins de 3%, les investisseurs sont conditionnés à diversifier leur portefeuille géographiquement. Ils doivent donc acheter des titres américains et internationaux. L’effet de la hausse importante du huard au détriment des autres dénominations mondiales (jusqu’à 15%) a eu comme effet de convertir en pertes les rendements de la plupart des marchés boursiers.

Le baril de pétrole a fini par franchir le seuil des 100$ US le 3 janvier dans un branle-bas médiatique à saveur apocalyptique. Cet évènement soulève la question d’une éventuelle faille économique suite à un si lourd tarif énergétique. Nous serions portés à croire que le pétrole est un frein certain au moteur économique et que cela doit se traduire en chute boursière. Mais est-ce vraiment si simple?

Une bonne étude des faits historiques démontre que l’évolution du prix du pétrole et des cours boursiers n’est aucunement corrélée. En d’autres mots, la chute des cours pétroliers n’implique pas de hausse ni de baisse des marchés boursiers et vice-versa. Ceci dit, il est improbable de trouver des relations significatives entre ces deux variables à long terme. D’insinuer une relation à long terme est l’équivalent de stipuler que lorsque le NFC gagne le Super Bowl les marchés vont monter plus souvent qu’ils ne vont baisser. C’est peut-être un fait mais l’un n’explique aucunement l’autre.

Bien que le pétrole soit rendu coûteux, il n’est pas rendu dispendieux au point de freiner significativement la locomotive économique. En effet, nous sommes beaucoup moins dépendants du pétrole que nous l’étions dans les années passées. Nous y disposons environ 5% de notre budget comparativement à une dépense d’environ 8 ou 9% au début des années 80. Nous voyons la forte demande pour les produits pétroliers d’un bon oeil. C’est plutôt le résultat d’une économie robuste et en santé. Dans le cas contraire, une chute significative de l’or noir serait le témoin d’une rareté de la demande, ce qui n’est pas nécessairement un bon signe.

Du côté des métaux précieux, le prix de l’or est sur une lancée dernièrement! Selon certaines croyances populaires, l’or sert de couverture contre l’inflation, les récessions et les marchés baissiers. Cependant, lorsqu’on regarde les dernières années, on remarque que l’inflation est demeurée faible, que les marchés ont été sommes toutes haussiers, et que l’or a, quand même, grimpé sans cesse… Nous regrettons de vous informer qu’un instrument de couverture ne réagit pas de cette manière.

 

Notre lecture des faits est plutôt basée sur l’enrichissement de la population mondiale et à la demande croissante pour l’or comme bien de consommation qui s’en suit. Étant donné que l’offre de l’or est relativement inélastique puisqu’une nouvelle mine prend beaucoup de temps à construire et est très difficile à découvrir, la demande excessive est donc probablement un facteur déterminant dans la fluctuation de l’or et non pas le résultat d’une inflation galopante.


Le réveil des marchés a été brutal en 2008 avec une baisse de 9% lors des 16 premiers jours seulement. Cette fluctuation démontre clairement les craintes qu’ont les participants aux marchés des capitaux d’une entrée en récession à venir, si cela n’est pas déjà fait. Des mots pesants comme stagflation, situation de crise dans le crédit, dépression du marché immobilier, déficits fédéraux, ventes de feu d’actifs américains aux étrangers, dollar faible, fusent de toutes parts. Les dépressions économiques et boursières envahissent les pages des journaux et des médias et cette dramatisation grossière des faits contamine le public investisseur. La peur est contagieuse et se transmet comme une traînée de poudre au sein des investisseurs. Avant de forger votre opinion, laissez-nous agir comme avocat du diable afin de vous expliquer notre point de vue.

La stagflation est un terme inventé dans les années 70 pour décrire une économie stagnante combinée à une spirale inflationniste incontrôlée. Malgré les titres accrocheurs sur l’augmentation des prix de certains biens, l’inflation demeure relativement faible et contrôlée. En tant qu’être humain, on a toujours tendance à porter beaucoup d’attention à ce qui nous importune alors que ce qui nous fait du bien est plutôt… normal! On se fixe donc sur ce qui a augmenté en prix et on omet ce qui a diminué! De ce fait, les biens électroniques, les vêtements et les souliers coûtent généralement moins cher qu’il y a quelques années. Si l’inflation est un réel problème, alors cela ne se traduit pas dans les taux de rendement des obligations à long terme, un excellent indicateur, qui baissent sans cesse. Selon notre lecture des faits, le marché nous dit qu’il n’y a pas de problème d’inflation.

Cependant, si les prix des produits de l’agriculture se mettaient à grimper hors de contrôle, cela risquerait de se traduire en une inflation dans les denrées alimentaires. Cette situation pourrait être alarmante puisque les taux d’intérêt, remède des banquiers centraux pour contrer l’inflation, n’ont que peu d’effets sur la hausse des prix de la nourriture. À titre d’exemple, si le blé devait se transiger au même niveau qu’en 1970, il devrait monter de 60% à partir de son niveau actuel. Pour atteindre le sommet de tous les temps, le prix du blé devrait monter de plus de 500%.

En ce qui concerne la croissance économique, le PIB a affiché une croissance lors de tous les derniers trimestres. Les indicateurs indiquent que l’économie américaine a crû de 2.2% en 2007. Pour vos dossiers, il est à noter que deux trimestres consécutifs de décroissance économique sont nécessaires pour une récession. Nous supposons donc que les pessimistes devront attendre encore au moins 6 mois pour évaluer la valeur de leurs prédictions. Entre temps, en ce qui a trait à la stagflation, notre lecture des faits nous pointe dans une autre direction que celle des battages médiatiques.

Nous reconnaissons cependant que la crise des prêts hypothécaires à haut risque a été considérablement dommageable à l’industrie financière, et particulièrement pour les banques qui y étaient impliquées. Lorsque cette débâcle sera terminée, le système bancaire mondial aura essuyé des pertes estimées à quelque part entre 250 milliards et 600 milliards de dollars US. Bien que ce chiffre semble astronomique, il doit être mis en perspective. Le capital des 100 plus grandes banques mondiales est près de 6 000 milliards de dollars US. On pourrait donc estimer qu’au pire des scénarios, les banques pourraient perdre 10% de leur équité. En d’autres mots, les banques ont certainement attrapé une vilaine grippe, mais elles sont loin d’une pneumonie…

Si cette crise s’était passée il y 30 ans aux ÉU, une récession féroce aurait été une conséquence presque certaine. Mais aujourd’hui, grâce à la globalisation, les coffres des banques américaines ont été renfloués par d’importantes injections de capitaux venant tant d’outremer que d’ici et les banques les moins fortes se font avaler par des compétiteurs en meilleure position.

Ce qui est particulièrement encourageant lorsqu’on compare cette crise-ci au passé, c’est qu’aucune institution bancaire majeure n’a fait défaut à ce jour. L’histoire nous enseigne que, lors de crises aigues du crédit, les faillites bancaires sont plus communes qu’en temps normal. On retrouve par contre cette fois-ci des réorganisations du capital des joueurs financiers. Est-ce qu’une acquisition forcée est une forme cachée de banqueroute? Le processus est différent mais la conclusion est drôlement identique. Le cours des titres de la banque en difficulté s’effondre, un acheteur se pointe avec un compte bancaire bien gras pour acheter l’institution affaiblie à un prix fort intéressant. Les nouveaux propriétaires exigent qu’un bon ménage soit fait au sein de l’administration et des opérations. Forte de coffres regarnis, la compagnie peut se remettre à déployer du capital dans des projets lucratifs. Le simple fait que les banques soient en mesure de s’acheter entre elles est un témoignage convainquant que le système bancaire international est en bien meilleure santé que ce que les médias tentent tant bien que mal de nous faire croire. En ce qui concerne les infusions massives de capitaux en provenance d’outre-mer, il nous semble que la provenance des investisseurs n’est pas importante tant et aussi longtemps que ces dernières remplissent leur responsabilité et leur rôle principal qui est de fournir du crédit au système économique.

Maintenant, voici quelques mots sur le problème de la dette fédérale américaine. Apparemment, elle croît d’environ 1 million de $US la minute. Mais à qui appartiennent ces 9 000 milliards de dette? Environ 4 000 milliards sont détenus par des agences gouvernementales comme celle qui est en charge de la sécurité sociale. Pour la balance des 5 000 milliards de $US, 2 900 milliards sont détenus par le public américain et le reste est détenu par des étrangers. En somme, les américains détiennent, directement ou par l’entremise de leurs entreprises et de leurs gouvernements 76% de la dette fédérale alors qu’environ 24% est détenue outre-mer. Un point important à considérer est le suivant : si le niveau d’endettement fédéral américain était critique, estce que le taux d’intérêt sur les titres gouvernementaux américains demeurerait à un niveau aussi faible ? La réalité est qu’il n’existe aucun produit financier plus sécuritaire que les titres créanciers de l’état américain. Le service de la dette américaine en 2007 s’est chiffré à 430 milliards, un chiffre épeurant à première vue! Lorsqu’on prend en considération le total des recettes fiscales qui se sont élevées à 2 600 milliards de $ américains, on se rend compte qu’il s’agit d’un ratio de couverture des intérêts très raisonnable de 6 pour 1. Il est vrai qu’un jour l’endettement américain risque de devenir problématique, mais ce n’est pas demain la veille.

Certains soulignent les achats importants que font les entités étrangères. On craint donc que les étrangers gobent de trop grosses bouchées de l’Amérique. Il nous est très difficile à comprendre le fondement de ces appréhensions face à la demande soutenue pour les actifs américains. Cela est plutôt, selon nous, un signe de qualité et de force des actifs… Tous comptes faits, les investissements venant d’ailleurs aident à renforcir le système financier américain lorsque le besoin se fait sentir (comme présentement). Il s’agit là d’un exemple parfait du bon fonctionnement du système financier mondial. De plus, il se trouve que les américains déploient eux aussi des sommes gargantuesques de capital partout dans le monde. En réalité, c’est le protectionnisme, tant au niveau de commerce international qu’au niveau des marchés des capitaux, qui est nuisible à l’atteinte du plein potentiel économique mondial. Les politiciens devraient revisiter les livres d’histoire pour revisiter les effets désastreux du protectionnisme.

Finalement, la faiblesse du dollar américain a été source d’inquiétude pour bien des canadiens et ce, surtout après s’être fait répéter pendant plus d’une vingtaine d’années de bien diversifier à l’international afin de tirer profit d’une monnaie sans cesse faiblissante. Le huard est une devise cyclique et hautement sensible aux fluctuations des ressources naturelles. Il peut donc être trompeur pour un investisseur canadien de se fixer uniquement sur le huard par rapport au dollar US pour choisir ses placements. En 2007, le dollar canadien s’est apprécié de 15% par rapport au dollar américain et de 8% contre un panier de devises majeures… Les devises fluctuent à la hausse comme à la baisse tout le temps. Ce qui est faible aujourd’hui peut aussi bien devenir très robuste demain pour aucune autre raison valable que la volatilité des marchés. Tenter de prévoir les mouvements haussiers et baissiers des devises, suite à l’analyse fondamentale économique, est extrêmement difficile et peut amener à des erreurs importantes dans l’allocation de l’actif. On peut cependant se rappeler que le dollar américain sert toujours de standard international en matière de devise. Les investisseurs étrangers détiennent à ce jour 2 250 milliards $US principalement via la détention d’obligations du gouvernement fédéral et, de ce montant, les banquiers centraux non américains en contrôlent 1 250 milliards $US. Le Japon détient 582 milliards, la Chine 400 milliards et la Grande Bretagne 266 milliards. La raison fondamentale de détenir des billets verts est la stabilité et le fait qu’aucun autre pays ne peut offrir un environnement aussi favorable aux investissements. Vous pouvez vous assurer que la Chine ne détient pas une somme aussi colossale en devise américainepour faire un pari sur la devise. C’est une question de stabilité économique.

Certains pensent que l’Euro remplacera éventuellement le dollar comme monnaie réserve. Selon nous, leur enthousiasme est sensiblement prématuré puisqu’il est encore difficile d’évaluer comment une même politique monétaire peut être efficace au sein d’un groupe d’États si différents au niveau, entre autre, de la culture lorsque les choses s’enveniment vraiment. Si les choses devaient se corser en Europe au niveau économique et que les membres de l’Union Européenne devaient avoir un point de vue différent quant à la direction à prendre au niveau de la politique monétaire, serait-il possible pour l’UE de plaire à tous tout en continuant de supporter une monnaie commune? Nous en concluons donc que les risques que l’Euro n’existe plus dans sa forme actuelle dans 20 ans sont importants.

Bien que nous puissions paraître un peu à l’écart à cause de notre optimisme, notre but premier est de vous donner une autre perspective que celle des médias afin de limiter l’influence que ces derniers ont sur vos décisions. La meilleure arme pour combattre les frasques médiatiques et vous convaincre de notre point est le principe de l’efficience des marchés. Si une nouvelle, aussi bonne que mauvaise qu’elle puisse être, est disséminée au public investisseur, elle n’a plus aucun poids dans la direction des marchés puisque ce dernier est en constante évolution pour tenir compte de toutes nouveautés. Ceci dit, l’efficience des marchés est une excellente théorie pour expliquer les fluctuations à long terme des marchés mais a quelques ratés à court et moyen terme. Les fluctuations qui nous semblent inexplicables à court terme, aussi violentes qu’elles puissent être, sont directement issues de sentiments face aux marchés et n’ont que très peu à voir avec des données fondamentales.

Il s’agit en fait de se rappeler que vos buts en tant qu’investisseurs et ceux des médias sont à l’opposé. Les journalistes sont payés pour faire paraître des nouvelles et non pas nécessairement pour analyser. Un autre fait important à considérer, les médias sont payés à vendre de la copie. Ils se font une compétition féroce pour attirer votre attention à l’aide de clips sensationnels et de unes tape-à-l’oeil qui sont parfois déroutantes. Ils savent bien qu’une potentielle perte monétaire fait monter en vous des émotions importantes et ils savent très bien en tirer partie …

En conclusion, nous aimerions vous référer à notre dernière lettre trimestrielle en ce qui concerne le marché. À toutes les quelques années et dans chaque cycle, un évènement important se déclenche et les conséquences probables nous semblent apocalyptiques. De plus, avec l’efficacité des médias, le sensationnalisme et l’expertise journalistique, les émotions de panique se propagent comme le feu dans la grange et tous et chacun se forme une opinion basée sur des faits biaisés (ou adopte l’opinion d’un soit disant expert qui se fie sur des données truffées de partisanneries). Nous voulons cependant conclure que, si vous aviez investi dans le Dow Jones il y a 40 ans et que vous aviez passé outre l’urge d’évaluer votre performance jusqu’à aujourd’hui, vous seriez sorti gagnant de 16 crises majeures et vous auriez composé un rendement de 11% à toutes les années en moyenne. Pas si pire comme performance! Et en bonus, vous auriez économisé de l’énergie et du stress et auriez profité de ce que vous aimez faire dans la vie! Mais en vain, peut-être qu’on se trompe et que les investisseurs ne sont pas à la recherche de rendements mais plutôt de sensations fortes, ce qu’en fait, les médias leur offrent avec enthousiasme … et non pas par gratuité…

Nous vous souhaitons une année formidable.

L’équipe Claret.