Le point sur les Marchés

Lettre Trimestrielle

Dans la foulée d’un quatrième trimestre désastreux en 2018, les marchés boursiers se sont fortement redressés, inscrivant le plus important gain trimestriel depuis le troisième trimestre de 2009. Il s’agissait même du meilleur premier trimestre depuis 1998. Comme nous l’avons souligné à maintes reprises, les marchés boursiers parviennent à maintenir un niveau de valorisation (c’est-à-dire un ratio cours/bénéfice) qui semble élevé par rapport aux 40 dernières années. La principale raison est la baisse des taux d’intérêt : ils étaient de l’ordre de 20 % au début des années 1980. Ceux qui effectuaient des versements hypothécaires à l’époque s’en souviennent assurément. Aujourd’hui, les taux oscillent autour de 2 %.

On pourrait expliquer ce phénomène par un exemple simpliste :

  • Si vous détenez une obligation perpétuelle qui vous verse 20 $ par année et que les taux d’intérêt s’élèvent à 20 %, cette obligation vaudrait 100 $.
  • Supposons maintenant que le taux d’intérêt a chuté à 2 %; ce même bout de papier vaudrait aujourd’hui 1 000 $ (20 $ divisé par 2 %).
  • Si nous appliquons un paramètre de valorisation cours-bénéfice, dans un contexte où le taux d’intérêt est de 20 %, le ratio cours/bénéfice de l’obligation serait de 5 (100 $/20 $), mais il serait de 50 (1 000 $/20 $) en fonction d’un taux d’intérêt de 2 %.

Comme les actions sont essentiellement des obligations perpétuelles offrant un revenu variable (sous forme de dividendes), leur valorisation suit le même principe – elle est donc plus élevée aujourd’hui qu’il y a 40 ans.

Tant que les taux resteront à ces niveaux, les marchés boursiers ne sont dans l’ensemble ni chers, ni bon marché. Or certains secteurs attirent davantage d’investisseurs-spéculateurs, ce qui les rend volatils et probablement chers, alors que d’autres sont stables et constants, les rendant bon marché.
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Les récents événements entourant l’affaire de corruption de SNC-Lavalin nous poussent à exprimer quelques réflexions à propos de ce placement.

Selon nous, le traitement réservé à SNC-Lavalin par certains politiciens des deux côtés de la Chambre ne tient pas la route : il est naïf, absurde, voire hypocrite, de demander aux gens d’affaires canadiens de respecter les lois canadiennes lorsque le gouvernement les encourage à soumissionner à l’étranger, surtout dans les pays où les coutumes commerciales sont différentes et parfois même illégales au Canada.

Les entreprises canadiennes doivent concurrencer, à l’échelle mondiale, avec de nombreuses entreprises internationales. Nous ne pouvons pas nous attendre à ce qu’elles le fassent avec une main
liée derrière le dos. Ce serait faire preuve d’une naïveté crasse que de croire que d’autres entreprises internationales ne recourent pas aux mêmes pratiques commerciales locales pour conclure des affaires. Or, divers pays autour du globe ont instauré, dans le cadre de leur système judiciaire, un outil servant à protéger les employés et actionnaires innocents contre d’éventuelles actions criminelles de quelques éléments pourris d’une entreprise – un outil qui porte le nom d’accord de poursuite suspendue. Semblable à un accord de réparation, un accord de poursuite suspendue représente une solution de rechange volontaire aux procédures judiciaires selon laquelle un procureur accepte d’accorder une amnistie si le défendeur accepte de remplir certaines conditions. À l’instar de pays comme les États-Unis, la France, l’Allemagne et d’autres dans le monde développé, le Canada dispose également d’un tel processus juridique. Et c’est précisément pour de telles circonstances qu’il a été conçu.

Des dirigeants ont été licenciés, à juste titre. Certains ont été inculpés. La nouvelle équipe direction a passé les deux dernières années à faire le ménage, relevant de leurs fonctions les responsables des actions qui ont nui à l’entreprise et entachées à sa réputation. Nous pensons qu’il est temps de régler la question. Si le ministre de la Justice estime que ce n’est pas suffisant, plutôt que de punir indûment les parties innocentes – employés, fournisseurs, actionnaires et autres tiers – un règlement financier devrait être acceptable. Si SNC fait l’objet d’une poursuite et d’une condamnation au criminel, elle ne pourra pas soumissionner pour des contrats d’infrastructure du gouvernement fédéral pendant les dix prochaines années, alors que des sociétés étrangères, qui ont commis des infractions identiques ou semblables ailleurs, mais qui ont profité de ce processus de réparation dans leur propre territoire, pourront toujours soumissionner pour les grands projets d’infrastructure au Canada. Il faut absolument faire en sorte que les règles du jeu soient égales pour tous, y compris nos entreprises canadiennes.
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La popularité de certains premiers appels publics à l’épargne (pensez Lightspeed au Québec, Lyft aux États-Unis et d’autres) suscite l’avidité chez certains investisseurs qui ne savent tout simplement pas qu’ils sont des spéculateurs. Comme le disait Mark Twain avec tant d’éloquence : « une mine est un trou dans le sol avec un menteur par-dessus». Autrement dit, tout tourne autour de la promotion, de la vente, du boniment, de l’argumentaire enivrant. Tout pour éveiller l’avidité des gens. Une étude récente révèle que les investisseurs-spéculateurs dans les entreprises en démarrage (en particulier les chasseurs de licornes) s’attendent à ce que les entrepreneurs de ces jeunes entreprises mentent. La ligne est mince entre argument de vente et mensonge. Ils s’attendent aussi à ce que ces jeunes entreprises ne fassent pas de profits. En fait, ils misent sur une surévaluation pour attirer de nouveaux capitaux privés; ils doublent et triplent leurs placements pour ensuite se tirer leur révérence lors d’un dégagement ou d’une introduction en bourse. C’est grâce à la succession des cycles de financement que les investisseurs au haut de la pyramide deviennent très riches, pas grâce à la création d’un produit ou d’un service. Pour ce qui est du reste, ça dépend.

Cette étude s’inspire de la faillite retentissante de Theranos, une entreprise en démarrage qui prétendait être en mesure d’effectuer de multiples examens avec seulement quelques gouttes de sang.
Sa fondatrice, Elizabeth Holmes, est devenue l’une des plus jeunes milliardaires au monde. Theranos a réussi à réaliser 10 cycles de financement, recueillant au total 1,4 milliard de dollars US – sans produire quoi que ce soit de concret.

Comment se fait-il que Theranos soit parvenue à passer à travers 10 contrôles préalables, un pour chaque cycle de financement, sans que personne remarque que la société ne fabriquait rien? La seule réponse possible est que les investisseurs-promoteurs-spéculateurs le savaient, mais s’en moquaient. Ils ne cherchaient pas une entreprise qui battrait ses concurrents avec un meilleur produit. Ils cherchaient une entreprise qui savait exagérer, mieux vendre son histoire. C’est le phénomène connu sous le nom de « théorie du plus grand imbécile ».

Malgré la vérité éclatante du dicton de Mark Twain, comment se fait-il que des « investisseurs » continuent d’engloutir un paquet d’argent dans les sociétés minières? Nous supposons que c’est l’appât du gain et la peur de louper l’occasion chez l’humain qui permet au secteur de continuer. Oh, bien sûr, il y a quelques histoires vraies, comme celle de Voisey Bay où l’on a découvert une des plus grandes mines de nickel au Canada au cours des 50 dernières années. Fait amusant : La mine a été découverte par une société nommée Diamond Fields... devinez ce qu’elle cherchait? Il en va de même pour les nouvelles entreprises dans le secteur des réseaux sociaux, de la technologie d’aujourd’hui. Une véritable réussite comme celle d’Amazon entretient la flamme – mais il existe un
véritable biais de survie ici, car personne ne mentionne toutes les entreprises qui ont failli.

L’équipe Claret