Principes fondamentaux de placement

Lettre Trimestrielle

Principes fondamentaux de placement

L’année 2011 a été faste pour les investisseurs qui se sont terrés dans des obligations gouvernementales à long terme ainsi que dans l’or. Pour les autres, c’est-à-dire la plupart des investisseurs, ce fut une année à oublier.

L’indice du Dow Jones Industrial Average qui représente les 30 plus importantes compagnies américaines a clôturé l’année en hausse de 5.5%. On attribue presqu’exclusivement cette performance favorable à McDonalds et IBM. D’ailleurs, lorsqu’on étend l’analyse aux 500 compagnies d’importance américaines telles que mesurées par le S&P 500, on retombe à une année neutre tandis que l’indice du Nasdaq était baissier de 1.8%. La plupart des indices des titres qui ont de lourdes pondérations en technologie ont reculé de plus de 10%. Les indices lourds en produits de base, allant des métaux jusqu’aux produits agricoles, ont connu le même sort. Les seules exceptions étaient du côté du pétrole, du maïs et de l’or.

Le TSX, pour sa part, a chuté de plus de 10%. Les résultats ont été encore plus négatifs dans les marchés internationaux. Les titres de la zone Euro ont reculé de 18%, et le Japon de 17% tandis que les bourses des pays de BRIC (Brésil, Russie, Inde et Chine), qui étaient les plus prises il y a quelque temps, ont éprouvé de sérieuses difficultés affichant des reculs de 18%, 20%, 25% et 22% respectivement.

Bien que nous ayons passé l’éponge sur 2011 et franchi le seuil de 2012, cela n’a pas effacé le fouillis de la situation européenne. Le gouvernement grec est toujours en banqueroute (contrairement au peuple grec), les Italiens trichent toujours leur système fiscal et les grandes banques européennes ont une grande soif de capitaux neufs pour renflouer leurs coffres puisqu’elles en ont perdu beaucoup en investissant dans les dettes des pays souverains. Ici, en Amérique du Nord, les querelles partisanes des politiciens américains ont jeté le gouvernement dans une impasse. Tout ce charabia nous rappelle une citation de Bernard Shaw, titulaire d’un prix Nobel en littérature : ‘Les politiciens, comme les couches, doivent être changés souvent et pour les même raisons’.

Entretemps, l’économie américaine semble se relever tranquillement. Le taux de chômage a diminué conséquemment à l’emploi qui semble s’améliorer et les dépenses des consommateurs semblent revenir à la normale. Pour ceux d’entre vous qui craignent une autre récession, les données historiques suivantes devraient vous apporter un peu de réconfort.

  • Bien qu’il n’y ait aucune garantie que l’économie ne retombe dans une récession en suivant un patron de récession en W, cela n’est jamais arrivé lorsque l’indice économique avancé (le leading indicator ou LEI) est élevé et en croissance pendant cinq mois. Ceci est la tendance courante qu’affiche l’indicateur en question aujourd’hui sur une base absolue et relative.
  • Depuis la seconde guerre mondiale, nous ne sommes jamais tombés en récession avant que les profits corporatifs par employé soient en déclin pour une période d’au moins six mois. Présentement, les profits sont à la hausse.
  • Le taux de dividende du S&P 500 est présentement à un niveau similaire au taux d’intérêt des bons du trésor américains qui portent une maturité de 10 ans. Nous n’avons jamais fait expérience d’une récession sans qu’il y ait une différence de 2% entre ces deux taux en faveur des bons du trésor américains de 10 ans. En d’autres mots, le rendement des 10 ans moins le taux de dividende doit être supérieur à 2% pour signaler une récession.

Au lieu de vous ennuyer avec des prévisions sans fin qui ne sont pas plus valides que toute autre prévision dont vous pouvez prendre connaissance dans les journaux économiques, nous préférons prendre l’opportunité de réitérer les principales règles de l’investissement basées sur les données fondamentales. La connaissance de ces règles n’implique pas toujours la capacité de les suivre avec discipline et nous en sommes coupables dans certains de nos choix. Néanmoins, le rappel fréquent des règles de l’art nous aide autant que vous à garder le focus et agir selon leur bonne gouvernance.

  1. Toujours garder une bonne marge de sûreté.

    L’évaluation des titres est ce qui représente le plus la loi de la gravité dans la science financière. Dans l’agrégat, les rendements à long terme en dépendent. L’objectif en investissement n’est cependant pas d’acheter des titres dont la valeur marchande se situe à la valeur intrinsèque mais d’acheter des titres avec une bonne marge de sécurité. Puisque la valeur intrinsèque demeure uniquement un estimé, elle comporte généralement une bonne marge d’erreur de jugement et de malchance. Il est donc important que les investisseurs s’assurent que le prix d’achat est à escompte par rapport à la valeur intrinsèque calculée de façon à agir comme tampon aux erreurs d’estimation. La valeur intrinsèque étant principalement composée d’évènements futurs inconnus, plus on se donne d’escompte, plus on se donne la chance d’avoir du succès.

  2. Cette fois c’est différent.

    Sir John Templeton a qualifié cette phrase comme la plus dangereuse de l’investissement. Pour les investisseurs qui ont survécu aux deux dernières bulles (la bulle techno de 1998-2000 et la bulle immobilière de 2005-2007) aucune explication n’est nécessaire. Nous gardons encore en filière une lettre qu’un client démissionnaire nous a écrit tôt en 2000 nous accusant d’avoir perdu le contact avec la réalité de la nouvelle économie internet puisque nous nous tenions loin des titres technologiques qui se transigeaient à des multiples démesurés.

  3. Soyez patients et pensez à long terme.

    La patience est une vertu en investissement. Comme l’a si bien écrit Benjamin Graham ‘la sous-évaluation causée par la négligence ou les préjudices peut perdurer pendant une période assez longue pour causer des inconvénients. La même chose s’applique aux valeurs dont les prix peuvent être anormalement gonflés à la suite d’enthousiasme maladif ou de stimulants artificiels’. Malheureusement la patience se fait de plus en plus rare. Selon le très respecté bulletin nommé Grant’s Interest Rate Observer, la période de détention moyenne d’un titre d’équité qui se situait à environ 4 ans après la Deuxième Guerre Mondiale a littéralement fondu jusqu’à 8 mois en 2000 et 2 mois en 2008. Alors que nous ne connaissons pas les données courantes, on peut parier que cette période est toujours plus courte. Nous considérons cette nouvelle tendance à la négociation active des titres d’un bon oeil puisque elle rend la stratégie d’acheter à long terme moins encombrée et moins concurrentielle à travers notre industrie. Cela devrait logiquement laisser le terrain plus libre et rendre notre chasse aux opportunités de placement plus attrayantes.

  4. Adoptez une approche qui va à l’encontre de la masse.

    Le fameux économiste John Maynard Keynes soutenait que : ‘Le principe central de l’investissement est d’aller à contre-courant de l’opinion générale en se basant sur le motif suivant : si tous sont d’accord sur le mérite d’un investissement, ce dernier devrait inévitablement être trop cher et peu attrayant puisqu’il a été acheté par tous’. Les humains sont des êtres à caractère social. Notre ADN a été modulé de sorte que nous sommes fortement enclins à une mentalité de troupeau. Nous pouvons ressentir la douleur de l’exclusion sociale plus fortement que la douleur physique réelle. Être un investisseur qui travaille avec une approche basée sur le contraire de la masse donne souvent l’impression de prendre une raclée psychologique sur une base régulière et est réellement difficile à faire. Heureusement, lorsqu’on recherche la valeur dans nos investissements, cela nous amène à avoir une approche contraire naturellement. Nous prenons donc l’avantage d’acheter des titres à des prix fort intéressants à cause de la forte pression des vendeurs qui se massent aux terminaux de la bourse.

  5. Le risque réel devrait être celui d’une perte permanente du capital et non la volatilité.

    C’est regrettable mais les médias et universités ont convaincu la communauté de l’investissement que le risque de marché ou, en d’autres mots, les fluctuations journalières des marchés boursiers est le risque le plus important de tout. Les chercheurs universitaires sont alors obsédés à quantifier ce risque et les médias, lorsqu’ils traitent des titres boursiers, dirigent toute leur attention sur les fluctuations des marchés. Pour nous, le risque le plus important et celui que nous essayons d’éviter à tout prix, est le risque de perte permanente de capital. Celui-ci peut être décomposé en trois composantes :

    • la première est le risque d’évaluation : le fait de payer trop cher pour des actifs;
    • la deuxième composante, le risque fondamental c’est-à-dire la possibilité de faire une erreur lors de l’analyse d’un titre; et
    • la dernière, le risque financier, l’effet de levier. L’effet de levier se définit tout simplement par l’utilisation de capitaux empruntés afin de pouvoir investir un montant plus important que l’argent que nous possédions initialement.

    Nous croyons que si les investisseurs se concentrent sur ces trois composantes, qu’ils auront de meilleures chances d’éviter une perte permanente de capital.

  6. Méfiez-vous de l’effet de levier.

    L’utilisation du levier financier, tel que défini auparavant, est très dangereuse. Le levier financier est incapable de transformer un mauvais investissement en un bon. Par contre, il peut changer un bon en un mauvais. En limitant votre capacité de maintenir vos investissements lors des périodes volatiles, on peut transformer une période de baisse temporaire de capital en une perte permanente de capital à cause d’une vente forcée en période de chute de prix. (Un appel de marge force l’investisseur à vendre dans une période défavorable puisque le prêteur de fonds veut s’assurer de la sécurité de son prêt dans le levier financier). Puisque nous traitons du sujet du levier financier, nous voudrions souligner que c’est le berceau de la plupart des crises financières : le désastre des ‘Savings and Loans’ américain en début des années 90, la déconfiture de Long-Term Capital Management en 1998 ainsi que la crise des hypothèques qui ont fait sombrer Bear Stearns et Lehman Brothers en 2008 et qui ont fait plonger le système bancaire américain dans une grave crise ont tous été causés par une sur-utilisation de l’effet de levier. On vous laisse donc deviner la cause de la crise bancaire européenne ... peut-être un excès de dette des pays souverains?

  7. Demeurer sceptique des concepts et produits d’investissements complexes.

    Si quelque chose semble trop beau pour être vrai, ça l’est probablement! L’industrie financière (ceci inclut les banques, les courtiers en valeurs mobilières et les compagnies d’assurance) est passée maître dans l’art de transformer ce qui est simple en structure compliquée afin de pouvoir annexer une lourde structure de frais de toutes sortes et se remplir les poches. Les produits structurés, les produits hybrides de placements garantis et d’assurance, les fonds de fonds sont des structures d’investissements qui leurrent des investisseurs quotidiennement. Nous suggérons donc aux investisseurs de se méfier de tout produit dont il est difficile, à cause des structures complexes, d’aller au coeur de la stratégie, et comprendre clairement le concept d’investissement. Notre expérience nous indique que plus un produit est compliqué, plus il y aura de couches d’intermédiaires, plus il y aura de frais et donc moins il en restera pour l’investisseur.

Nous vous souhaitons une année 2012 prospère, remplie de joie et de bonne santé.

L’Équipe Claret.